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Corporativos
13 de mayo de 2026
A NRSRO Rating*
Grupo Carso
Grupo Carso, S.A.B. de C.V.
GCARSO 26
HR AAA
Perspectiva
Estable
2026
HR AAA
Perspectiva Estable
HR Ratings asignó la calificación de HR AAA con Perspectiva Estable para la
emisión GCARSO 26 de Grupo Carso
La asignación de la calificación para la emisión GCARSO 26 (la Emisión) de Grupo Carso se basa en la calificación corporativa
de largo plazo de la Empresa, revisada el 18 de septiembre de 2025, la cual se ratificó en HR AAA con Perspectiva Estable.
Asimismo, la presente calificación considera la actualización de la información histórica al primer trimestre de 2026 (1T26).
Destacamos que en 2025 observamos que la Empresa superó nuestra proyección de Flujo Libre de Efectivo (FLE) en 76.4%.
Lo anterior resultó en un aumento en el efectivo disponible y, por lo tanto, en la disminución de deuda neta durante 2025, la
cual cerró en P$13,078 millones (m), en comparación con los P$22,738m esperados en nuestras últimas proyecciones. Como
consecuencia de lo anterior, se presentó una mejora en los Años de Pago. Asimismo, en 2025, la Empresa mostró un
desempeño sólido, principalmente por mayores entradas de capital de trabajo, lo cual benefició la generación de FLE durante
el periodo, mostrando así una fuerte capacidad para afrontar compromisos financieros.
Estimamos que la Empresa mantendrá la amortización regular de sus líneas de crédito activas, donde esperamos un nivel de
deuda total y neta de P$23,108m y P$6,987m respectivamente para 2027, así como un servicio de la deuda de P$6,086m y
un DSCR de 2.9x, en contraste con 1.5x en 2025. Cabe destacar que la emisión objeto de calificación de este comunicado,
serán utilizadas para el refinanciamiento de pasivos financieros que la Empresa contempla como parte de su estrategia de
financiamiento. Finalmente, la calificación mantiene un ajuste cualitativo positivo por posición de mercado, considerando la
sólida posición que la Empresa mantiene en México y Latinoamérica, así como un ajuste positivo adicional por respaldo
empresarial, debido al amplio apoyo con el que cuenta la Empresa mediante empresas relacionadas.
Heinz Cederborg
Director Ejecutivo Sr. de Corporativos / ABS
heinz.cederborg@hrratings.com
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Principales características de la emisión GCARSO 26 de Grupo Carso (Cifras en millones de pesos)
Desempeño Histórico / Observado vs. Proyectado
• Evolución de los Ingresos. En 2025, la Empresa generó ingresos totales por P$191,627m, cifra que es 3.2% inferior
a los ingresos observados en 2024 y 6.6% menor a nuestras estimaciones. Esta caída fue ocasionada por la conclusión
de proyectos de construcción relevantes, así como por afectaciones por tipo de cambio en exportaciones y ventas en
el extranjero. Al 1T26 se observaron P$44,107m, comparado con P$46,073m al 1T25.
• Generación de EBITDA. La Empresa alcanzó un EBITDA de P$26,589m en 2025, lo que fue 12.3% menor a los
P$30,334m registrados en 2024 y 4.2% por debajo de nuestra proyección. El EBITDA se vio afectado principalmente
por una caída de 7.4% en la utilidad bruta debido a menores ingresos, aunado al crecimiento de los gastos operativos
por incrementos en actividades y nuevos proyectos de construcción que se encuentran en etapa temprana.
• Deuda Total. Grupo Carso mostró una deuda total de P$36,807m en 2025, en contraste con los P$47,657m
observados al cierre de 2024 y P$33,809m esperados en nuestro escenario base. Menores niveles de deuda obedecen
a amortizaciones de deuda bancaria programadas, así como a la amortización de dos emisiones bursátiles. Al 1T26,
alrededor del 62% de la deuda total de la Empresa estaba denominada en pesos, y mantiene el 72.6% ligada a tasa
variable.
Expectativas para Periodos Futuros
• Crecimiento en Ingresos. Estimamos que la Empresa alcanzará ingresos totales por P$228,758m en 2027,
comparado con P$191,627m en 2025, equivalente a una TMAC
25-27
de 9.3%. Este aumento responde a la expectativa
de crecimiento, esperada en Grupo Condumex, así como en Grupo Sanborns, que es la línea de ingresos principal,
adicional a la nueva línea de ingresos denominada Zamajal.
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• Incremento en FLE. El FLE de la Empresa alcanzaría P$17,553m en 2027, comparado con P$24,162m en 2025.
Consideramos que la Empresa será capaz de incrementar sus niveles de FLE, principalmente por el crecimiento
estimado en el EBITDA; sin embargo, no estimamos que se alcancen los niveles observados en 2025, considerando
un crecimiento moderado en las operaciones y, por lo tanto, en la generación de flujo hacia 2027.
• Endeudamiento. Estimamos que la Empresa alcance una deuda total de P$23,108m en 2027, comparado con
P$36,807m en 2025, así como una deuda neta de P$6,987m en 2027, comparado con P$13,210m en 2025. El
decremento esperado en la deuda se basa en el calendario de amortizaciones de la Empresa.
Factores Adicionales Considerados
• Respaldo Empresarial. Se consideró el respaldo con el que cuenta Grupo Carso a través de empresas relacionadas
que se desempeñan en distintas industrias (financiera, telecomunicaciones y construcción). En este sentido, HR
Ratings considera que lo anterior fortalece a la Empresa ante escenarios económicos adversos y, por lo tanto, la
calificación considera un ajuste cualitativo positivo por respaldo empresarial.
• Posición de Mercado. La calificación además incorpora un ajuste positivo por posición de mercado, al considerar que
la Empresa mantiene un posicionamiento sólido tanto en México como en Latinoamérica, así como en los demás países
donde opera.
Factores que podrían bajar la calificación
• FLE por Debajo de Estimados. En un escenario donde la Empresa no sea capaz de alcanzar nuestras estimaciones
de flujo del escenario base esperado y, muestre un nivel de FLE anual promedio de P$10,870m de 2025 a 2027,
comparado con P$18,839m por año en nuestro escenario base, la calificación podría ser afectada negativamente.
• Incremento en Años de Pago. Si la Empresa incrementa sus niveles de deuda por encima de nuestras estimaciones
base, aunado a una menor generación de FLE, mostrando una métrica de años de pago promedio de 2.6 años de
2025 a 2027, comparado con 0.7 años en nuestro escenario base, la calificación podría ser afectada y revisada a la
baja.
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Descripción del Emisor
Grupo Carso S.A.B. de C.V. (Grupo Carso o la Empresa) es una Empresa constituida en México desde 1980, fundada por el
Ing. Carlos Slim Helú, con más de 30 años de cotizar en la Bolsa Mexicana de Valores (BMV). Actualmente, Grupo Carso es
un conglomerado empresarial de gran importancia en América Latina que mantiene diversos giros, entre los cuales destacan
el comercial e industrial, que en conjunto generaron el 65.7% de las ventas totales del grupo en 2025. Grupo Carso además
integra criterios de sostenibilidad en la gestión de sus operaciones, con un enfoque orientado a la eficiencia operativa, la
prevención de riesgos, el cumplimiento normativo y la mejora continua. La Empresa cuenta con más de 84,000 empleados en
las distintas subsidiarias que opera, y mantiene operaciones a través de seis divisiones principales: i) Comercial, ii) Industrial
y Manufactura, iii) Infraestructura y Construcción, iv) Elementia, v) Energía, y vi) Zamajal.
Análisis de Resultados
A partir de los resultados observados en 2025, se llevó a cabo una comparación con las proyecciones realizadas por HR
Ratings, en la revisión anterior, realizada el 18 de septiembre de 2025. En la Figura 1 debajo se muestran las comparaciones
de resultados y métricas de 2025 vs. 2024, y al 1T26 vs. 1T25, así como nuestras expectativas del escenario base para los
periodos analizados.
Figura 1. Resultados Observados vs. Proyectados (Cifras en millones de pesos)
En 2025, la Empresa generó ingresos totales por P$191,627m, lo cual fue 3.2% inferior a los ingresos observados en 2024 y
6.6% por debajo de nuestras estimaciones. El decremento en ingresos fue principalmente el resultado de una caída en los
ingresos de CICSA de alrededor de 33%, debido a la finalización de grandes proyectos de construcción, además de que los
nuevos proyectos, tales como el Tren Saltillo-Monterrey, que se encuentran en fase inicial.
Reporte de Calificación
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Adicionalmente, la apreciación del peso frente al dólar durante 2025 afectó los ingresos de varias líneas de negocio que
exportan u operan en el extranjero. Al 1T26 se sigue observando cierta disminución en ingresos, con respecto al mismo periodo
del año pasado.
En cuanto al EBITDA, la Empresa alcanzó P$26,589m en 2025, 12.3% menor al 2024 y 4.2% por debajo de nuestra proyección.
El EBITDA se vio afectado principalmente por una caída de 7.4% en la utilidad bruta debido a menores ingresos, lo que aunado
al crecimiento de los gastos operativos por incrementos en actividades y nuevos proyectos de construcción que se encuentran
en etapa temprana, presionó los niveles de EBITDA y los márgenes, resultando en una caída del margen bruto en 2025 a
26.0% vs. 27.2% en 2024 y un margen EBITDA de 13.9%, comparado con 15.3% en 2024. El margen EBITDA al 1T26 muestra
asimismo menores niveles, respecto al mismo periodo del año anterior, en línea con la tendencia mencionada, siendo de 11.4%,
respecto al 12.4% en 2024.
El FLE de la Empresa mostró un nivel de P$24,162m en 2025, comparado con P$20,667m en 2024 y P$13,163m esperados
en nuestro escenario base. A pesar de la afectación en el EBITDA, la Empresa superó nuestras expectativas y la generación
anterior como resultado de una mayor cobranza y rotación de inventarios, así como una disminución en otros activos circulantes
incluyendo pagos anticipados e impuestos por recuperar. Lo anterior mitigó el crecimiento de pagos a proveedores y dio como
resultado un desempeño en capital de trabajo positivo por P$11,621m comparado P$255m en el periodo anterior y un
requerimiento esperado de P$3,753m en nuestras proyecciones. Finalmente, la diferencia en cambios en el efectivo mostró un
movimiento positivo por P$4,118m en 2025 (vs. P$453 en 2024 y vs. -P$1,587m en nuestro escenario base).
Finalmente, la Empresa mostró una deuda total de P$36,807m en 2025, en contraste con los P$47,657m observados al cierre
de 2024 y P$33,809m esperados en nuestro escenario base, mientras que la deuda neta fue de P$13,210m vs. P$31,415m en
2024 y P$22,738m en nuestro escenario base. La reducción de deuda se debió a la amortización de líneas de crédito
programadas incluyendo la amortización de las emisiones GCARSO 00724 y FORTALE 23 (mantenidas al cierre de 2024) por
P$2,000m cada una, así como por la apreciación del peso frente al dólar. Finalmente, al 1T26, alrededor del 62% de la deuda
total de la Empresa está denominada en pesos, y mantiene el 72.6% ligada a tasa variable. Finalmente, cabe destacar que el
49.6% de la deuda está contratada con Banco Inbursa, que es el brazo financiero del grupo.
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NOTA: Proyecciones realizadas durante la última revisión de Grupo Carso el 18 de septiembre de 2025, habiendo
actualizado la información histórica al 1T26.
Escenario Base: Balance General (Cifras en millones de pesos)
Anexos – Glosario
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Escenario Base: Estado de Resultados (Cifras en millones de pesos)
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Escenario Base: Flujo de Efectivo (Cifras en millones de pesos)
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NOTA: Proyecciones realizadas durante la última revisión de Grupo Carso el 18 de septiembre de 2025, habiendo
actualizado la información histórica al 1T26.
Escenario de Estrés: Balance General (Cifras en millones de pesos)
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Escenario de Estrés: Estado de Resultados (Cifras en millones de pesos)
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Escenario de Estrés: Flujo de Efectivo (Cifras en millones de pesos)
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Glosario
El Flujo de Libre de Efectivo (FLE) se define como el flujo de caja de las actividades de operación más las necesidades de
capital circulante menos una provisión para CAPEX de mantenimiento más los dividendos recibidos, si los hubiera, menos los
impuestos pagados y menos los gastos por contratos de arrendamiento financiero, incluidos tanto la amortización como los
intereses. El cálculo puede incluir una consideración de Ajuste Especial si se considera que determinados componentes de las
cuentas enumeradas no son apropiados para la medida (por ejemplo, no recurrentes, de naturaleza no operativa.). La medida
se basa en los cuatro trimestres anteriores o en los últimos doce meses (UDM).
El Ratio de Cobertura del Servicio de la Deuda (DSCR, por sus siglas en inglés) se define como el FLE dividido por el servicio
de la deuda. A efectos de este indicador, el servicio de la deuda se define como el gasto financiero neto (gastos financieros
menos ingresos financieros) más la amortización obligatoria de la deuda. Se excluyen los pagos anticipados, así como los
pagos derivados de Excess Cash Flow Sweep (ECFS por sus siglas en inglés). Algunas refinanciaciones de deuda también
pueden excluirse del cálculo del servicio de la deuda. También se excluyen los intereses capitalizados de los contratos de
crédito que originalmente contemplaban tales intereses. No se excluirán los intereses capitalizados procedentes de
reestructuraciones forzosas de deuda. El servicio de la deuda se mide sobre una base UDM.
DSCR con Caja. Se trata de la misma métrica que la anterior, con la excepción de que el efectivo al final del período anterior
de cuatro trimestres se añade al FLE, al igual que cualquier efectivo reservado exclusivamente para la deuda que se está
calificando.
Los Años de Pago se definen como la deuda neta dividida por el FLE.
Coeficiente entre Activos Comercializables y Pasivos (ACP). Mide la estimación de HR Ratings del valor de mercado de
los activos de la entidad calificada con respecto al valor contable de sus pasivos.
Estas métricas tienen las siguientes ponderaciones en la determinación de nuestra calificación cuantitativa preliminar:
Ponderación de Métricas
DSCR 20%
DSCR con Caja 20%
Años de Pago 40%
ACP 20%
El periodo de calificación de este informe consta de cinco periodos anuales, que comprenden dos periodos históricos con
información reportada y tres periodos proyectados. El periodo proyectado es el trimestre inmediatamente posterior al último
periodo con información adecuadamente reportada. Los periodos se definen como sigue con sus respectivas ponderaciones.
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Ponderación de Periodos
t
-1
13%: 2023
t
0
17%: 2024
t
1
35%: 2025
t
2
20%: 2026
t
3
15%: 2027
HR Ratings crea dos escenarios de proyección: Base y Estrés. A efectos de calificación, cada escenario completo incluye los
mismos dos periodos históricos, así como sus respectivos escenarios de proyección. El escenario Base tiene una ponderación
del 65% y el Estrés del 35%.
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Información complementaria en cumplimiento con la fracción V, inciso A), del Anexo 1 de las
Disposiciones de carácter general aplicables a las instituciones calificadoras de valores
Metodologías utilizadas para el análisis**
Evaluación de Riesgo Corporativo, febrero de 2024
Calificación anterior
Inicial
Fecha de última acción de calificación
Inicial
Periodo que abarca la información financiera utilizada por HR Ratings para
el otorgamiento de la presente calificación
1T23-1T26
Relación de fuentes de información utilizadas, incluyendo las
proporcionadas por terceras personas
Suplemento preliminar de la emisión GCARSO 26, información financiera
trimestral reportada a la Bolsa Mexicana de Valores (BMV), e información
financiera anual dictaminada por Deloitte.
Calificaciones otorgadas por otras instituciones calificadoras que fueron
utilizadas por HR Ratings (en su caso)
n.a.
HR Ratings consideró al otorgar la calificación o darle seguimiento, la
existencia de mecanismos para alinear los incentivos entre el originador,
administrador y garante y los posibles adquirentes de dichos Valores (en
su caso)
n.a.
Calificaciones otorgadas por otras agencias calificadoras a los presentes
valores (en su caso)
n.a.
*HR Ratings de México, S.A. de C.V. (“HR Ratings”), es una institución calificadora de valores autorizada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores (CNBV) y certificada como una Credit
Rating Agency (CRA) por la European Securities and Markets Authority (ESMA) y por el Financial Conduct Authority (FCA). HR Ratings LLC se encuentra registrada ante la Securities and Exchange
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la sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act de 1934 (“HR Ratings”).
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